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　　機械行業：緊跟政策 波段操作 推薦三股

　　一、回顧2008：行業“冬天”來臨

　　1、銷量增速大幅下滑

　　2008年是工程機械行業快速向下調整的一年。從截止2008年11月的統計數據來看，工程機械主要產品銷量增速無一例外呈明顯下滑趨勢。部分產品銷量下滑幅度還較為驚人，其中裝載機銷量增速從8月份開始已連續4月負增長，11月份單月銷量同比增速為-48.1%，下滑幅度遠超市場預期;挖掘機銷量增速也已連續兩月負增長，11月單月銷量增速為 -37.1%;推土機的銷量增長相對較為穩定，截止11月其累計銷量增速仍達22.1%，位居工程機械各主要產品銷量增速之首，不過從單月銷量來看，11月其銷量增速也已滑落至-19.2%。由此可見，工程機械行業面臨的需求形勢嚴峻程度非同一般。

　　2、出口形勢相對樂觀

　　愈演愈烈的美國次貸危機對世界大多數國家的經濟造成了負面影響，我國工程機械產品出口也未能幸免。從今年二季度開始，工程機械主要產品的出口增速就出現了明顯下滑。值得欣慰的是，主要產品的出口增速仍然維持在較高水平，相對于國內需求，出口市場仍可謹慎樂觀。其中，裝載機的單月出口增速雖然在11月出現了首次負增長，但累計銷量增速仍然高達79.5%;推土機的出口量則依然保持著正增長，11月出口增速為37.8%，累計出口增速則為65.88%。由此可見，盡管面臨諸多不利因素，但我國產品的固有優勢仍在，而且在海外市場我國產品所占的市場份額普遍還很低，發展空間非常巨大，工程機械產品出口仍然大有可為。

　　3、企業盈利狀況堪憂

　　由于受到銷量增速下滑以及08年上半年原材料價格大幅上漲的雙重打擊，工程機械企業的盈利能力面臨空前挑戰，行業也已出現增收不增利的罕見局面。1-11 月行業主營業務收入為1956.7 億元，同比增長41.48%;同期利潤總額為133.5 億元，同比則減少了7.64%。，這種情況在2006年以來尚屬首次。從行業主要上市公司的毛利率變化情況來看，雖然鋼材價格從08年7月份開始就已迅速回調，目前已回落40%以上，但三季度大部分企業的毛利率仍繼續下滑。我們認為，這固然與零部件的采購價格與鋼價的漲跌之間存在明顯的時滯有關，但由于需求下滑導致競爭加劇以至于企業獲利空間縮小的因素也同樣不可忽視。因此從整體來看，盡管鋼材等原材料價格的下跌最終將在一定程度上減輕企業的成本壓力，但在需求大幅下滑的背景下，我們仍不能對企業盈利能力的改善程度過于樂觀。

　　二、展望2009：4萬億投資帶來局部性投資機會

　　1、4萬億投資可使行業保持低速增長

　　工程機械行業的下游需求主要來自基礎設施建設、房地產以及采礦業等三大領域，其中基建和房地產業的影響最大。今年下半年開始，房地產行業投資增速開始快速回落，我們初步預測2009年這一增速將接近于零增長。采礦業的投資增速也在9月份開始高位回落，目前已下滑至20%左右，我們初步預測09年這一投資增速將下降到10%左右。而在國務院出臺政策之前，今年以來基建投資的增速并不快。由此可見，拉動工程機械內需的三大領域投資均面臨增長乏力的不利局面，加上全球性經濟衰退導致出口增速也快速回落，工程機械行業正面臨內外交困的嚴重困境，這也是08年下半年開始行業景氣快速下滑的直接原因。

　　在這種情況下，國務院出臺的4萬億投資計劃正可謂是“雪中送炭”。本次出臺的政策中力度最大的即是基礎設施建設，我們預計在在共約4萬億的投資規模中，鐵路、公路、機場等重大基礎設施建設合計投資額將超3萬億，其中未來兩年鐵路投資約1.6萬億元、公路投資1.8萬億元。如此大規模的基礎設施建設將有力拉動工程機械行業的內部需求，從而有效對沖房地產以及采礦行業投資快速回落等不利因素對銷量增長的不利影響。我們預計，2009年僅鐵路、道路、航空等三大領域的投資額就將達14800億元。若按照工程機械采購額占基建總投資約5%的比例估算，這三項基建項目拉動的工程機械產值即可達740億元，約占08年全行業產值的35%左右。綜合對09年房地產業、采礦業投資增長情況的判斷，我們初步預測，2009年工程機械行業產值增速將為5-10%左右。盡管這一增速較近幾年“遜色”許多，但我們想強調的是，在國內經濟面臨巨大下滑壓力，眾多行業2009年將直面負增長的背景下，工程機械行業還能保持穩定增長已經難能可貴。

　　由于中央在08年四季度先行安排的1000億元資金已經基本完成投資計劃，按照1-2個季度的時滯，樂觀估計二季度開始國家大規模投資計劃對工程機械需求的拉動作用即可顯現，但由于08年二季度基數仍然較高，因此行業銷量增速由負轉正可能要到下半年，全年銷量將呈“前低后高”格局。

　　2、不同產品冷暖不均

　　工程機械行業包含產品種類眾多，并非所有的產品都能受益于國家的大規模投資政策從而保持穩定增長，各細分產品受益的程度也有所不同，因此2009年工程機械行業不同產品的銷量表現必將明顯分化。以下就對行業主要產品的2009年形勢做逐一分析：

　　(1)旋挖鉆機最能受益鐵路建設大發展。旋挖轉機主要用于建筑工程的樁基礎施工。一般的小型建筑工程的基礎樁直徑不大(一般小于0.5 米)，可先在地面上預制，再由打樁機或壓樁機打入或壓入。而對于大型建筑工程尤其是鐵路橋梁施工來說，其基礎樁直徑較大，打樁機或壓樁機一般難以完成作業，這時便需要旋挖鉆機先進行打孔而后才能灌樁。旋挖鉆機在國外已較為普及，但國內大量使用卻始于前幾年的青藏鐵路建設，在國內旋挖鉆機制造尚屬新興行業，產品供不應求。按照國家的4萬億投資計劃，未來兩年鐵路建設的投資將成倍增長，預計旋挖鉆機的銷量增速將保持在50%以上。目前A 股上市公司中，三一重工和山河智能等企業有旋挖鉆機制造業務，我們重點看好在產品品質和市場份額上處于領先地位的三一重工。

　　(2)裝載機需求難以大幅增長。裝載機的應用范圍較為廣泛，占其需求來源最大的兩大領域是采礦業和基礎設施建設，占比均為35%左右。由于預測2009年采礦業投資將大幅下滑，而除基礎設施建設外，其它下游行業投資難以大幅增長，因此我們認為09年裝載機需求難有超預期的表現，預測其全年銷量增速在5%以內。另外，由于裝載機市場進入門檻較低，行業競爭非常激烈，產品盈利水平在工程機械各子行業中也排名最低，我們預測主營裝載機的企業2009年將面臨更為激烈的價格戰，其盈利水平將進一步降低，因此我們較不看好以裝載機為主業的柳工(000528)和廈工(600815)

　　(3)國內品牌挖掘機市場份額將上升。與裝載機類似，挖掘機的下游需求構成也較為分散，其在采礦業、基礎設施建設、房地產開發以及市政工程中都有廣泛應用。由于預測采礦業及房地產業投資均將大幅下滑，而挖掘機在基建領域的使用占比只有20%左右，所以我們認為2009年挖掘機市場需求將出現一定程度下滑。盡管如此，我們看好國內挖掘機品牌對進口品牌或合資品牌的替代作用。國內挖掘機市場長期以來被進口或合資品牌所壟斷，但近幾年來，國內挖掘機品牌進步神速，市場份額節節上升。由于我國企業在其它工程機械領域均已取得驕人的成就，不僅早已完成進口替代，部分產品更已在國際市場占據重要市場份額，因此我們有理由相信國內挖掘機市場也終將被民族品牌所攻占。從這一角度出發，我們看好在國內挖掘機市場已取得近4%市場份額的三一重工(600031)。

　　(4)推土機將明顯受益大規?；āＭ仆翙C主要應用于基礎設施建設領域，占比達60%，其在采礦業和房地產業的應用均較少，占比均只有10%左右。由此可見，推土機將最能從國家的大規?；A設施建設中獲益，同時又不大會受到采礦業以及房地產業投資增速大幅下滑的影響，因此推土機的國內需求將保持穩定增長。另外，推土機行業雖然出口比例較高，但由于行業本身容量較小，需求較為穩定且全球范圍內競爭者不多，而我國企業的優勢又非常突出，因此我們認為推土機出口銷量仍能保持較高增速。綜合來看，2009推土機銷量增長將較為確定，我們看好占據國內市場半壁江山的行業龍頭山推股份(000680)。

　　(5)混凝土機械有可能負增長。混凝土機械主要是指以散裝水泥運輸車、混凝土攪拌站、混凝土攪拌運輸車、混凝土泵、混凝土泵車等為主的一條龍式的成套混凝土機械設備。其下游需求的一半來源于房地產開發領域，是工程機械主要產品中與房地產市場關聯度最高的品種。由于預測房地產業投資將大幅下滑，我們認為09年混凝土機械銷量很有可能負增長。相對樂觀的是，國內混凝土機械市場基本為三一重工和中聯重科所壟斷，這兩大企業合計占據80%以上市場份額，競爭格局穩定且行業盈利水平較高，我們仍看好這兩大企業的長期發展前景。

　　三、投資策略：緊跟政策、波段操作

　　綜合以上分析，在國家的大規模投資計劃拉動下，工程機械行業整體在2009年仍可保持低速增長，但不同產品由于應用范圍以及行業競爭狀況等的差別，09年表現將各有千秋，其中我們最為看好的產品是旋挖鉆機以及推土機，較不看好的是裝載機和混凝土機械。當前，保持經濟穩定增長已成為全國上下的首要任務，我們預計若目前已有的政策還達不到預期效果，國家還將出臺后續的經濟刺激政策，而大規?；A設施建設則無論對于中央還是地方政府，都是“保增長”的主要手段，直接受益的工程機械板塊則將成為市場反復炒作的熱點之一，值得投資者持續關注，我們給予行業“優于大勢”評級。

　　由于我們認為2009年的股票市場并不具備成為大牛市的條件，市場投資機會仍將主要呈現波段性、主題性特征。因此，對于具體的投資策略，我們建議投資者選擇受益政策較大的優質個股進行波段操作。就估值標準而言，歷史上工程機械行業PE 估值水平下限為8-10 倍，我們認為09 年行業的合理估值水平為10-15 倍PE。目前，行業估值水平已出現較大幅度上漲，行業主要上市公司平均市盈率已達19.5倍。我們建議投資者對整個板塊保持持續關注，在股價回落到合理估值水平以下時逐步買入，在股價上升到合理估值上方時則可獲利了結，如此反復操作。

　　個股方面，2009年我們重點推薦以下三家公司：

　　1、三一重工(600031)：公司是綜合競爭力最強的工程機械制造企業，所涉足的細分市場均位居行業前列，其中公司的混凝土機械業務占有國內市場45%左右的市場份額，將直接受益鐵路建設大發展的旋挖鉆機業務也居行業第一。公司控股股東三一集團曾承諾會將集團資產逐步注入到上市公司。目前，公司已開始著手收購集團的挖掘機資產，09年將完成收購。此外，集團旗下還有汽車起重機、煤炭機械以及港口機械等資產，只要發展成熟，將來都將陸續注入到上市公司。

　　公司的旋挖鉆機業務將顯著受益鐵路建設的大發展，09年增長將在50%以上，同時公司后續的資產注入還將顯著改善公司業績對混凝土機械的過度依賴，有助于提高公司抗風險能力。預計公司2008年、2009年EPS分別為0.85元、1.35元，對應09年14倍市盈率，給予“強買”評級。

　　2、中聯重科(000157)：公司已經完成對CIFA的收購，正式成為國內最大、世界第二的混凝土機械制造企業。公司業績持續快速增長，08 年前3 季度公司實現收入9,902 百萬元，同比增長61.93%，公司主導產品混凝土機械、起重機械、環衛機械的銷售收入增速都超過行業平均增速，其中混凝土機械增速明顯高于國內主要競爭對手三一重工。此外，在巨大的成本上升壓力面前，公司盈利能力仍能穩步提高，08年前三季度公司主營業務毛利率為28.34%，較上年同期的27.68%略有增加。

　　雖然公司的混凝土機械業務會受到房地產市場調整的影響，大公司的其它業務仍能穩定增長。預計公司2008、2009年每股收益分別為1.1元、1.05元，對應09年僅13倍市盈率，給予“強買”評級。

　　3、山推股份(000680)：推土機產品的需求僅有10%來自于房地產開發，而60%則來自基建領域。這意味著房地產業投資的快速下滑對推土機的影響相對較小，同時由于國家4萬億投資計劃的重中之重即為基礎設施建設，推土機的需求增長將能從中直接受益。此外，推土機出口也是工程機械各品種中表現最為穩健的，11月出口增速仍達37.8%，我們預測推土機09年出口增速仍將在20%以上。公司作為壟斷國內市場的行業龍頭，將成為行業穩步發展中最顯著的受益企業。

　　預測2009年公司推土機銷量將達6000臺左右，內銷和出口各約3000臺。預計公司2008、2009年每股收益分別為0.82元、1.0元，對應09年僅10倍市盈率，給予“強買”評級。