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　　投資要點：

　　弱市行情機械板塊跑輸市場。3季度機械板塊下跌31.46%，跌幅高于市場平均水平，其中強周期的造船、工程機械跌幅居前。

　　4季度宏觀環境難有好轉。7-8月份的工業生產和投資數據均呈下滑趨勢，尤其是房地產投資增速下滑較快，預計4季度機械行業面臨的宏觀環境難有好轉。

　　積極財政政策影響局部。進口零部件退稅轉國家資本金操作困難;增值稅轉型帶來的設備需求大約在330億元左右;根據以往經驗，積極的財政政策很難改變機械行業的運行趨勢，更何況目前房地產投資已占國內固定資產投資的重要部分。

　　4季度機械行業需求增速或將加速下滑。綜合上述因素，我們認為4季度機械行業可能面臨需求增速加速下滑的情況，正可謂送走高鋼價，迎來低需求。

　　鐵路、輸變電和太陽能設備增長確定。子行業中，鐵路設備、輸變電設備和太陽能發電設備未來增長確定，而工程機械、機床工具和重礦機械仍將延續景氣依次回落的趨勢。

　　存在風險：

　　信貸政策突然明顯放松。如果國內央行出于維護經濟和金融安全的考慮，突然大幅放松信貸，則國內投資和機械設備需求將好于預期。

　　綜合評價及評級調整

　　機械行業中性評級。在經濟下行周期中，機械行業景氣也將下行，維持中性評級。子行業中維持電氣設備增持評級;鐵路設備盡管需求增長明確，但龍頭公司估值偏高，給予中性評級;工程機械、機床工具和重礦機械維持中性評級。個股推薦天威保變、平高電氣、昆明機床和東方電氣，但同時也提請投資者注意規避系統風險。

　　一、2008年3季度機械板塊繼續走弱

　　自2008年6月15日-2008年9月12日期間(下同)，按流通市值加權平均計算的滬深300指數下跌28.33%，機械板塊下跌31.46%，跌幅高于市場平均水平，我們在2008年下半年策略中維持行業中性評級，現在看來階段性判斷正確。

　　(一)3季度強周期子行業繼續領跌

　　在過去的一個季度里，我們重點關注的機械行業7個子行業中，只有重型機械和機床工具的跌幅小于市場平均水平，其他5個子行業的跌幅均高于市場平均水平。其中，造船行業下跌43.7%，已是連續3個季度居跌幅前列，造船板塊的持續領跌讓我們充分領略到了什么叫做"周期行業"，什么叫做"熊市不言底";我們在下半年策略報告中給予中性評級的工程機械和重礦機械，跌幅也超過了市場和行業的平均水平;我們同樣給予中性評級的機床工具的跌幅卻略小于市場和行業的平均水平;而我們較為看好的電氣設備2季度跌幅卻超過了市場平均水平，但小于行業平均水平。如此看來，我們在下半年策略報告中，對子行業的判斷還是出現了一些偏差，準確率為50%。

　　(二)3季度部分強勢股補跌

　　在過去的一個季度里，我們在3季度策略報中重點推薦的3支股票中，天威保變下跌了45.04%，跌幅遠遠高于市場和行業平均水平，可以說非常失敗，出現了明顯的強勢股補跌特征;昆明機床下跌了31.78%，跌幅也略超行業平均水平;平高電氣下跌了20.72%，跌幅小于行業和市場平均水平?？紤]到機械行業整體趨勢向下，我們在3季度策略報告中已經明顯減少了薦股數量，即便如此，也未能幸免，我們推薦的3支股票不僅全線下跌，而且只有1支跌幅小于市場平均水平，準確率只有33.3%。看來我們的個股研究工作還有待加強。

　　二、2008年4季度機械行業需求增速將加速回落

　　(一)3季度名義投資反彈、工業增速明顯回落

　　根據統計局發布的2008年前8個月數據，2008年前8月全國規模以上工業企業完成增加值同比增長12.8%，較3個前下滑3.2個百分點。在工業內部，重工業增加值同比增長13.2%，較3個月前下滑3.8個百分點。完成固定資產投資同比增長27.4%，較3個月前上升了1.8個百分點，如果剔除投資品價格上漲的影響，我相信我們看到的實際投資增速應該是呈下滑趨勢的。詳見圖2。當然有人會說，北京的奧運會使周邊200公里范圍內的工廠和建筑工地停產，這部分影響了3季度的各項宏觀經濟數據。但我們看到，離北京較遠的江蘇、浙江和廣東等地的工業增加值增速也在下滑。

　　(二)3季度信貸從緊趨勢未變

　　盡管自2季度以來，市場上不時傳來央行可能放松銀根的聲音，但我們看到的實際情況卻并非如此，迫于通脹壓力，迄今為止的貨幣政策基調依然從緊。截止到8月末，金融機構的各項貸款余額為29.3萬元，同比增長14.29%，增速較5月末的時候又下滑了0.57個百分點。

　　(三)3季度機械行業內外需求雙雙回落

　　據中國機械工業聯合會數據，2008年1-8月，全國機械工業累計銷售產值5.76萬億元，同比增長28.54%，累計出口0.88萬億元，同比增長22.1%。1-8月銷售和出口增速分別較3個月前下滑1.81個百分點和3.1個百分點，呈現出內外需求增速雙雙回落的不利局面。詳見圖4。

　　(四)政策支持影響局部

　　1、進口零部件稅收減免實際操作困難

　　近期財政部出臺文件，調整部分裝備制造業設備及關鍵零部件進口關稅和進口環節增值稅先征后退，所退稅款作為國家投資處理，轉為國家資本金。具體包括超/特高壓輸變電設備、大型石化設備、大型煤化工設備，實施時間為2008年1月1日。我記得2007年財政部曾針對紡織機械出臺過類似政策，但我們已經看到，2007年下半年以來，隨著國內紡織服裝行業經營狀況下滑，紡織機械企業的經營績效也出現了下滑。也就是說該項政策并未能改變行業運行的趨勢。而且，我們從企業了解到的情況是，所退稅款轉國家資本金實際操作起來非常麻煩。

　　2、財政補貼風電設備廠商效果有限

　　8月份，財政部還公布實施了《風力發電設備產業化專項資金管理暫行辦法》，該辦法提出，對符合支持條件的首50臺MW級風機給予600元/kW的補貼，整機和零部件各半。條件是樣機經專門認證機構認證，產業化首50臺風機已經銷售、安裝調試和并網發電。目前符合這一條件的上市公司整機廠商可能只有金風科技和東方電氣，每家可獲補貼只有300元/kW*50臺*1500kW/臺=2250萬元，可分別為2家公司帶來2.25分錢和2.75分錢的收益，效果十分有限。

　　3、增值稅轉型或將刺激設備需求

　　市場猜測政府可能將增值稅轉型向全國全面鋪開推廣。初步估算，增值稅轉型將使企業節省資金1500億元左右。假設企業將節省的資金全部用于購置設備，則這1500億元帶來的新增需求大約相當于2008年機械行業銷售產值(扣除汽車及汽車零部件)的2.35%左右。如果考慮到設備投資僅占固定資產投資的22%不到，再假設企業節省的1500億元全部用于擴大再生產，則新增的設備購置額只有1500億*0.22=330億元左右，大約相當于2008年機械行業銷售產值(扣除汽車及汽車零部件)的0.51%%左右。

　　(五)4季度機械行業內需可能加速回落

　　展望4季度，我們的宏觀分析師判斷，國內主要經濟指標將繼續下滑，國內電價、油價都有可能調整，通脹下滑的趨勢并不穩固，信貸放松可能依然只是市場的善意期待。因此我們維持2008年機械行業整體需求回落的判斷。而且我們預計，隨著房地產行業投資的加速回落，4季度機械行業需求也將出現加速回落的態勢。根據我們在2008年中期策略報告中所做的相關性分析，在假設全年國內投資增速為24%左右的前提下，預計全年機械行業產值增速為27%左右，較8月增速下滑1.5個百分點左右。

　　三、鐵路設備、輸變電和太陽能成長更確定

　　(一)鐵路設備：投資可能超預期

　　據鐵道部數據，2008年1-8月，鐵道部完成固定資產投資1698.04億元，同比增長50.6%。根據鐵道部年初的計劃，預計2008年全年將完成投資3000億元，同比增長26.9%。近期有消息稱，鐵道部計劃將2009年的投資額提升到4000億元，同比增長33.3%，詳見圖5。如此一來，鐵路設備行業將成為機械行業各子行業中未來成長相對確定的行業之一。

　　(二)電氣設備：電網投資穩增、太陽能需求強勁

　　1、電力投資由電源向電網傾斜

　　據中電聯信息，今年1-7月，國內電源基建投資完成1599.46億元，新增電力裝機容量4112.25萬千瓦，同比減少618.17萬千瓦;電網基建投資完成1397.05億元，其中國網公司新增110kV及以上變電容量9793萬kVA，同比增長74.62%。中電聯預計今年全年電源基建投資完成3000億元左右，與2007年的3041.5億元基本持平，新增電力裝機容量9000萬千瓦左右，較2007年下降10%左右。預計今年全年電網基建投資完成3000億元左右，與2007年的2451.4億元相比增長22.39%。今年電網基建投資首次有望與電源基建投資看齊，表明國內電源建設短期內已經見頂，未來電力建設將向電網傾斜。預計2009年電網基建投資有望超過電源基建投資，輸變電設備需求增長也相對確定。

　　2、多國政府支持太陽能產業

　　盡管近期國際油價持續下滑，但我們注意到全球光伏市場的需求并未受到太多不利影響。之前德國市場和西班牙市場因為補貼政策修改，市場擔心2009年的全球光伏市場需求可能受到不利沖擊。但近期逐漸傳來一些好消息，越來越多的國家加入到補貼行列，使我們對未來全球光伏市場的需求增長更有信心，詳見表1。我們預計，2008年全球光伏市場需求增速將達到50%以上，未來2年也有望保持40%以上的增速。

　　(三)工程機械：積極財政政策難抵樓市頹勢

　　據機械工業聯合會數據，2008年1-8月，國內工程機械行業銷售產值為1405.55億元，同比增長45.6%，其中出口產值為144億元，占10.24%，同比增長73.47%。從趨勢上看，今年2-3季度工程機械行業增速雖然較1季度有所回落，但仍保持在40%以上。

　　部分投資者期待積極財政政策和四川災后重建將提振工程機械的需求。我們判斷這種提振將十分有限，因為目前房地產建設已成為工程機械的主要需求用戶。以2008年上半年為例，工程機械幾個主要下游用戶的投資情況如下：房地產投資15049億元，鐵路投資808億元，公路投資2577億元，水利、環境和公共設施投資4605億元。在這幾項中房地產投資占65.31%。據此，我們判斷，隨著房地產行業投資增速的快速回落，今年4季度和2009年上半年，工程機械銷售產值增速也將快速回落。

　　據機械工業聯合會數據，2008年1-8月，國內機床工具行業銷售產值為2408.34億元，同比增長33.28%，其中出口產值為252.97億元，占10.5%，同比增長19.41%。從趨勢上看，今年2-3季度機床工具行業增速呈現出逐步下滑的趨勢。從產品來看，主要產品數控機床的產量增速也呈逐漸下滑趨勢。詳見圖10和圖11。我們判斷，未來隨著國內投資增速的繼續下滑，機床增速將延續下滑趨勢。

　　(五)重礦機械：對經濟周期的反映較為滯后

　　據機械工業聯合會數據，2008年1-8月，國內重礦機械行業銷售產值為3017.71億元，同比增長36.41%，其中出口產值為428.87億元，占14.21%，同比增長31.39%。從趨勢上看，今年2-3季度重礦機械增速仍穩定在相對高位。重礦機械的生產周期相對較長，對經濟周期的反應比工程機械和機床工具要滯后一些，但我們相信，隨著國內經濟調整的深入，未來我們也將看到重礦機械增速的回落。事實上，據我們了解，企業的訂單情況已不如前兩年，其中的代表產品起重設備產量增速已較去年同期下了一個臺階。

　　小結：綜上所述，我們認為未來積極財政政策很難改變機械行業的下行趨勢，子行業中鐵路設備、輸變電設備和新能源成長性相對確定，而工程機械和機床工具正在依次進入下降周期，重礦機械未來也將進入下行周期。

　　四、投資評級與個股建議

　　鑒于上述分析，我們維持機械行業整體中性評級;維持電氣設備增持評級;機床工具、工程機械和重礦機械中性評級;鐵路設備盡管未來增長確定，但我們認為其中的代表公司中國南車目前股價已反映了未來的成長預期，因此也給予中性評級