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　　徐工機械公司發布2016年年報，實現營業收入營業收入168.91億元，同比增長1.17%，歸母凈利潤2.09億元，同比增長268.05%，扣非后歸母凈利潤-620.56萬元。擬每10股派發現金紅利0.15元(含稅)，不送股不轉增。

　　工程機械行業需求回暖，營收利潤水平明顯改善

　　工程機械行業從2016年下半年以來明顯復蘇，以挖掘機為代表的工程機械產品出現了不同程度的復蘇。在需求復蘇帶動下，公司營收利潤水平明顯改善，分季度來看，第三季度和第四季度收入分別實現11.14%、32.17%，收入處于加速過程中。分產品看，除了混凝土機械業務大幅度下滑以外，起重機業務微幅下滑，消防機械、鏟運、路面等業務都實現了10%以上的增速，受行業回暖影響明顯。

　　資產負債表修復明顯，現金流大幅改善，經營質量提升

　　終端銷量回升，帶動了公司資產負債表的明顯修復，公司應收賬款154.14億元，同比下滑14.53%，達到最近五年的新低。下游開工量提升，新機銷售加快，公司現金流也明顯改善，2016年公司經營性現金流同比增長19.3倍，達到22.45億元。從各項關鍵指標來看，公司整體經營質量的改善和修復效果明顯。

　　新老產品齊發力，積極布局海外業務

　　公司在行業低谷中逐步布局新產品，傳統的起重機和路面設備仍然保持國內市場份額第一，鏟運業務市場份額也進一步提升。新業務方面，環衛業務、高空消防平臺等新產品都實現翻倍增長。同時，公司積極響應一帶一路，海外業務收入占比達到18.89%。

　　投資建議：預計公司17-19年營業收入分別為210.31/245.15/270.12億元。

　　　1、行業需求回暖，營收利潤增速明顯

　　根據工程機械協會數據，從2016年三季度以來，工程機械行業各個品類銷量回升明顯，2016年12月挖掘機單月銷量6910臺，同比增長75.03%，環比增長3.70%。單月銷量繼續加速，連續4個月保持在70%+的水平，單月銷量增速創六年以來新高。2016年1-12月累計銷量70320臺，同比增長24.80%，其中下半年以來銷售增速發力，增速達到50.55%。從挖掘機開機小時數來看，2016年11月全球龍頭企業小松挖掘機平均開動小時數142.2小時，同比上升17.04%。進一步佐證挖掘機需求底部回升，行業逐漸回暖的向上態勢。

　　進一步表明，緊隨著挖掘機銷量回暖的大勢，工程機械的其他產品陸續表現出明顯的回暖跡象，說明行業景氣回升，借由挖掘機一個點向工程機械整個行業面逐漸擴展。汽車起重機、裝載機和推土機增速也明顯回升。

　　在需求復蘇帶動下，公司營收利潤水平明顯改善，分季度來看，第三季度和第四季度收入分別實現11.14%、32.17%，營業收入從2015年一季度以來一直處于加速過程中，從凈利潤來看，2016年每個季度都實現了凈利潤為正，整體凈利潤同比增長268%。分產品看，除了混凝土機械業務大幅度下滑以外，起重機業務微幅下滑，消防機械、鏟運、路面等業務都實現了10%以上的增速。

　　毛利率方面，2016年公司整體毛利率為19.44%，相對于2015年的20.50%微幅下滑，主要受原材料成本影響，但仍然在波動范圍之內。整體而言，隨著行業銷量回暖，尤其是公司的幾個核心主打產品銷量上移，公司的盈利能力也會逐步改善。

　　2、資產負債表修復明顯，經營質量顯著改善

　　資產負債表的出清過程是市場尤其關注的焦點。工程機械企業過去幾年累積了大量的應收賬款，公司2013年最高峰時期的應收賬款達到208億元，占營業收入的比例達到77%，2015年這一比例達到108%，應收賬款高于營業收入。2016年以來，公司應收賬款余額為154億元，同比下滑14.50%，應收賬款絕對金額連續4年下滑。公司主要產品銷售模式有全額付款、按揭貸款、分期付款和融資租賃，公司通過按揭和融資租賃模式的銷售金額分別為19.19億元、22.93億元，占公司2016年度營業收入的比例分別為11.4%、13.6%。公司因代墊逾期按揭或融資租賃款凈增加應收賬款約為2524萬元，公司2016年因代墊逾期計提壞賬準備而減少當期利潤總額約為3416萬元。整體來看，公司按揭、融資租賃等業務雖然存在輕度逾期的情況，但整體風險處于可控狀態。

　　在銷量帶動下，下游開工量提升，新機銷售加快，公司現金流也明顯改善，2016年公司經營性現金流同比增長19.3倍，達到22.45億元。從各項關鍵指標來看，公司整體經營質量的改善和修復效果明顯。

　　3、投資建議及風險提示

　　投資建議：預計公司17-19年營業收入分別為210.31/245.15/270.12億元，EPS分別為0.11/0.17/0.20，對應的PE估值為37x/25x/20x。行業需求回暖，公司資產負債表未來持續修復，我們上調公司至“買入”評級。

　　風險提示：行業需求低于預期;應收賬款回收低于預期;市場競爭惡化。