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　　投資邏輯

　　工程機(jī)械行業(yè)回暖，公司業(yè)績預(yù)計(jì)將止降回升。2016年整體來看，挖掘機(jī)全年銷量70319臺，同比增長24.79%；產(chǎn)品需求從挖掘機(jī)傳導(dǎo)，裝載機(jī)訂單觸底回暖。16年第四季度裝載機(jī)銷量增速明顯提升，單月銷量10-12月分別為4826/5176/5168臺，同比增速達(dá)到14.6%/21.9%/14.4%；16全年銷量61709臺，同比下降5.12%（15年為65040臺、14年150614臺），降幅已明顯收窄。柳工16年前三季度實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入50.27億元，同比略降0.44%，收入降幅已止??；從行業(yè)四季度情況看主要產(chǎn)品如挖掘機(jī)等的銷量仍維持高速增長，預(yù)計(jì)公司全年收入可實(shí)現(xiàn)小幅正增。

　　重視研發(fā)投入，以裝載機(jī)為基礎(chǔ)形成土方機(jī)械產(chǎn)品系列。柳工起始以裝載機(jī)為基礎(chǔ)，現(xiàn)已形成了裝載機(jī)、挖掘機(jī)、平地機(jī)、壓路機(jī)等系列產(chǎn)品。公司重視研發(fā)投入，柳工全球研發(fā)中心是國內(nèi)土方機(jī)械領(lǐng)域唯一的國家工程技術(shù)研究中心。2015年研發(fā)投入2.65億元，占營收比例3.98%，資本化研發(fā)投入占研發(fā)投入比例17.69%，在同行業(yè)上市公司中處于前列。

　　海外布局較早，開拓一帶一路沿線市場。海外業(yè)務(wù)方面公司開展較早，2002年提出"開放的、國際化的柳工"戰(zhàn)略，主要有三方面布局：1）建設(shè)營銷網(wǎng)絡(luò)推廣品牌，公司目前在一帶一路沿線65個國家基本都已有布局；2）海外建廠，2008年于印度建廠；3）兼并收購，2011年收購波蘭HSW工程機(jī)械事業(yè)部。公司規(guī)劃2020年海外銷售收入占比將由目前的30%以上逐年提升至40%。

　　經(jīng)營風(fēng)格穩(wěn)健，現(xiàn)金流明顯改善、估值處于低位。從行業(yè)基本面出發(fā)，現(xiàn)金流和ROE都處于底部回升，公司財務(wù)管控嚴(yán)格、整體經(jīng)營風(fēng)格穩(wěn)健，從三季報來看，柳工經(jīng)營業(yè)績在工程機(jī)械行業(yè)上市公司中處于較優(yōu)水平。從利潤表來看，柳工歸母凈利潤629萬，是4家實(shí)現(xiàn)盈利的公司之一；從現(xiàn)金流來看，公司16Q3經(jīng)營凈現(xiàn)金流達(dá)到10.46億元，比上年同期增加8.54億元，在8家同行業(yè)公司中排名第三；從資負(fù)表來看，公司應(yīng)收賬款與存貨規(guī)模占收入比例為1.16，在8家公司中排名第二。最后，從估值來看，柳工當(dāng)前PB僅1.02倍，在8家公司中處于較低水平（僅高于中聯(lián)重科PB0.94倍）。

　　盈利預(yù)測

　　我們預(yù)測2016-2018年?duì)I業(yè)收入分別為67.4/70.35/73.38億元，分別同比增長1.3%/4.4%/4.3%；歸母凈利潤28/102/166百萬元，分別同比增長31%/266%/63%；EPS分別為0.03/0.09/0.15元，對應(yīng)PE分別為323/88/54倍。

　　投資建議

　　我們認(rèn)為工程機(jī)械行業(yè)筑底回升，公司作為行業(yè)龍頭之一，經(jīng)營穩(wěn)健、資產(chǎn)質(zhì)量較優(yōu)，業(yè)績有望逐步回升；公司地處廣西柳州，臨近東南亞等一帶一路沿線國家，海外布局持續(xù)推進(jìn)。公司當(dāng)前PB僅1.02倍、低估值穩(wěn)增長，我們給予公司"買入"評級，未來6-12個月目標(biāo)價10.4-11.2元。

　　風(fēng)險提示

　　固定資產(chǎn)投資大幅下滑，原材料價格大幅上升。